Đánh giá và dự báo về thị trường tài chính tháng 10

Những biến động trên thị trường tài chính Mỹ sẽ có tác động gần như ngay lập tức tới nền kinh tế Việt Nam.

Trụ sở Sàn giao dịch chứng khoán New York ở khu trung tâm tài chính Hạ Manhattan, TP. New York, Mỹ. Ảnh: Getty

Phát hành trái phiếu ảnh hưởng tới thanh khoản

Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) sẽ bắt đầu nâng thời gian đáo hạn của trái phiếu Mỹ trong 9-12 tháng tiếp theo. Như vậy, thanh khoản trên thị trường tài chính sẽ giảm khi xác suất khủng hoảng kinh tế ngày một cao.

Huy động vốn bù đắp vào thâm hụt ngân sách từng là một điều dễ làm, do: nhà đầu tư nước ngoài mua trái phiếu ồ ạt; ngân hàng và nhà đầu tư nội địa mua phần còn lại; Fed sẽ là bên đứng ra sẵn sàng “bảo hiểm” thị trường trái phiếu và đóng vai trò là người mua trong trường hợp xấu nhất.

Nay quá trình này không còn khả thi vì căng thẳng địa chính trị leo thang khiến cho chi phí tái cấu trúc trái phiếu tăng, trong khi Chủ tịch Fed Jerome Powell và nội bộ Fed vẫn đang cố gắng kiểm soát lạm phát bằng nhiều phương án, trong đó bao gồm tăng lãi suất.

Nhưng chính quyền Mỹ vẫn cần phải huy động vốn để củng cố chính sách chi tiêu công, mặc cho lãi suất cao và thâm hụt ngân sách ở mức kỷ lục. Điều này, cộng với việc Fed rút thanh khoản ra khỏi thị trường, báo hiệu một chu kỳ đóng băng kéo dài cho thị trường cổ phiếu Mỹ, thậm chí là toàn cầu…

Những tác động của phát hành trái phiếu lên tính thanh khoản của thị trường:

– Khi Bộ Tài chính Mỹ cần phải huy động vốn để bù vào thâm hụt ngân sách, họ sẽ phát hành trái phiếu mới. Thâm hụt càng lớn, phát hành càng nhiều.

– Càng nhiều trái phiếu được phát hành, lãi suất sẽ càng cao (nguồn cung tăng = lãi suất tăng) và khiến nhiều nhà đầu tư bắt đầu nhìn vào lãi suất cao như một kênh đầu tư.

– Lợi suất càng hấp dẫn, nhà đầu tư càng muốn mua vì khoản đầu tư này gần như không có rủi ro (nếu bỏ qua đánh giá của Moody’s và Standard & Poor…) so với đầu tư cổ phiếu với nhiều rủi ro khác nhau.

– Dòng tiền đầu tư sẽ chảy từ những thị trường khác (cổ phiếu, bất động sản, bitcoin,…) vào thị trường trái phiếu.

Trong quá khứ, thâm hụt ngân sách thường được tài trợ bởi trái phiếu dài hạn. Bộ Tài chính Mỹ không phải bận tâm nhiều về điều này vì môi trường lãi suất cực thấp đồng nghĩa với rủi ro tái cấu trúc nợ gần như không có. Lãi suất mà Mỹ phải trả không phải là vấn đề đáng để quan tâm. Nhưng khi lãi suất bắt đầu tăng mạnh vì các ngân hàng trung ương phải kiềm chế lạm phát, thì mặc cho thâm hụt ngân sách tăng, trái phiếu được phát hành sẽ ngày càng ít do rủi ro chi phí tái cơ cấu nợ tăng đột biến.

Vậy khi Bộ Tài chính không phát hành trái phiếu, họ phải làm gì để khỏa lấp lỗ hổng thâm hụt ngân sách? Nếu để ý, chúng ta sẽ thấy phát hành tín phiếu ngắn hạn (treasury bills) tăng mạnh trong năm 2023, còn công phiếu và trái phiếu giảm mạnh. Bộ Tài chính Mỹ làm điều này đó là vì tín phiếu đáo hạn nhanh hơn công phiếu và trái phiếu, dễ kiểm soát rủi ro lãi suất hơn cho cả người đầu tư và Bộ Tài chính khi tín phiếu hết hạn và dễ dàng tái cơ cấu nợ trong môi trường lãi suất tăng liên tục.

Chuyên gia Greg Jensen tại Bridgewater cho rằng Bộ Tài chính Mỹ đang muốn bình thường hóa lại chu kỳ ấn hành trái phiếu, không để tín phiếu bị phát hành quá nhiều. Giảm tín phiếu, tăng trái phiếu sẽ dẫn tới (1) thanh khoản yếu (dòng tiền không chảy vào các khu vực khác trên thị trường tài chính) và (2) lãi suất cao hơn ở phần xa hơn trên đường cong lợi suất (do gia tăng thời gian đáo hạn).

Đường cong lợi suất đang bị nghịch đảo, nhưng thị trường đang lo sợ sự nghịch đảo này bị xoay chiều với phần gần hơn trên đường cong sẽ thấp hơn phần xa hơn. Lãi suất trái phiếu 20-30 năm có thể sẽ cao hơn so với tín phiếu và công phiếu. Nếu vậy, thị trường đang sợ rằng Fed sẽ siết quá chặt và khủng hoảng kinh tế sẽ sâu và mạnh hơn dự kiến.

Dự báo về đồng đô la Mỹ

Khủng hoảng kinh tế ở Mỹ vẫn là tình huống khó tránh khỏi. Theo thống kê của Deutsche Bank, khủng hoảng kinh tế thường diễn ra trung bình 19 tháng sau lần tăng lãi suất đầu tiên. Do cách tính trung bình, chúng ta có thể không xác định được chính xác lúc nào khủng hoảng mới thật sự diễn ra, nhưng điều này là gần như chắc chắn xảy ra.

Nếu kinh tế Mỹ gặp khủng hoảng, các nước khác có thể sẽ còn tệ hơn nhiều.

Quan sát nền kinh tế lớn thứ hai thế giới là Trung Quốc, chúng ta vẫn có thể nhìn thấy các vấn đề liên quan tới nợ công lớn, thị trường bất động sản lung lay, và giảm thiểu xuất khẩu do Mỹ kéo công nghiệp về lại biên giới. Chính quyền Trung Quốc buộc phải ép ngân hàng và quỹ đầu tư mua cổ phiếu, cùng lúc cấm các hành động thao túng giá bằng hình thức mượn bán. Mặc cho Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBoC) liên tục đưa ra chính sách kích cầu, thị trường bất động sản ở Trung Quốc không có dấu hiệu cải thiện.

Chủ tịch Tập Cận Bình cũng ra hiệu ông không còn quá mặn mà với chính sách “tăng trưởng bằng mọi giá”, tức là nhà nước Trung Quốc sẽ chỉ kiểm soát suy thoái, chứ không ép tăng trưởng bằng nợ như trước. Trên thị trường tiền tệ, tỷ giá giữa đồng đô la Mỹ và nhân dân tệ luôn được bảo vệ ở mức 7,3. Khi PBoC bán trái phiếu Mỹ, họ đang làm rủi ro chênh lệch lãi suất tăng cao hơn, khiến đồng đô la Mỹ mạnh hơn, ép PBoC tiếp tục phải can thiệp, tạo một vòng tuần hoàn luẩn quẩn cho tới khi kinh tế Trung Quốc phục hồi trở lại (xác suất chuyện này xảy ra trong thời gian tới là không cao). Và nếu Trung Quốc gặp khủng hoảng, các thị trường mới nổi còn lại sẽ chìm trong khủng hoảng vì hiệu ứng domino kinh tế. Chỉ cần nhìn vào chỉ số của đồng tiền ở các nước mới nổi trong danh sách của J.P. Morgan là đủ thấy.

Về phía châu Âu, kinh tế Đức cũng bắt đầu chậm lại chung với các nước Nam Âu. Công nghiệp ở châu Âu đang gặp khó khăn vì sự cạnh tranh từ phía Trung Quốc, nhất là ở mảng xe điện. Mặc cho bài học về giá năng lượng trong năm 2022, châu Âu (nhất là Đức) vẫn đang phải trả giá rất cao cho các nguồn năng lượng hóa thạch. Đồng euro so với đô la Mỹ đang ở trong trạng thái yếu, lợi cho xuất khẩu nhưng bất lợi trong nhập khẩu năng lượng.

Như vậy, với nền kinh tế của Mỹ mạnh hơn Trung Quốc và châu Âu, cùng việc Bộ Tài chính Mỹ vẫn phải tiếp tục phát hành trái phiếu, đồng đô la Mỹ sẽ tiếp tục mạnh hơn các loại tiền tệ khác cho tới hết năm, gây áp lực lên các phần đầu tư khác.

Lợi suất tăng, biến động giảm

Biến động trên thị trường trái phiếu luôn là rủi ro lớn với các quỹ đầu tư. Tùy thuộc vào biến động, các quỹ sẽ tăng hoặc giảm vốn điều lệ đầu tư. Năm 2022, nhiều quỹ đầu tư buộc phải bán tháo vì biến động trên thị trường trái phiếu. Tháng 3-2023, thị trường trái phiếu tiếp tục biến động mạnh khi hệ thống ngân hàng ở Mỹ gặp vấn đề về phá sản, buộc các nhà hoạch định chính sách phải thông qua Chương trình hồi phục vốn ngân hàng để đảm bảo tiền gửi cho người tiêu dùng Mỹ. Từ tháng 3 tới nay, biến động trên thị trường trái phiếu giảm nhiều, mặc cho lãi suất vẫn đang tăng.

Với lợi suất tăng, giá năng lượng tăng, nhưng biến động giảm, nhiều quỹ sẽ bắt đầu mua ở những phân khúc tăng trưởng theo nền kinh tế vì họ vẫn không bỏ nhiều vốn vào thị trường chứng khoán và thị trường trái phiếu. Nếu các quỹ đồng loạt mua vào từ đây cho tới hết năm, thị trường sẽ bật điểm, nhưng ở trạng thái không bền vững, vì nhà đầu tư có thể phải lựa chọn giữa trái phiếu (rủi ro lãi suất tăng) và cổ phiếu (rủi ro khủng hoảng kinh tế).

Dự đoán của tác giả bài viết cho quí 4-2023: các thị trường cổ phiếu thật sự không còn quá hấp dẫn. Các nhà đầu tư nên để ý sức mạnh của đô la Mỹ so với giá dầu để xem khủng hoảng kinh tế bắt đầu lúc nào (năm 2008, giá dầu chạm 150 đô la/thùng trước khi nền kinh tế Mỹ gặp khủng hoảng). Sức mạnh đồng đô la Mỹ sẽ tiếp tục là tâm điểm. Cùng lúc đó, các nhà đầu tư nên chú ý vào thị trường trái phiếu Mỹ, với lợi suất sẽ là phần đáng đầu tư tiếp theo.

Nguyễn Phán